Ridefinire la trasparenza dei benchmark legati al rischio di credito. Aumentare la fiducia nel mercato

Il valore nozionale dei titoli legati al London Interbank Offered Rate (LIBOR) in USD ha raggiunto il suo massimo nel 2012, quando ha toccato i 200.000 miliardi di USD. Tuttavia, lo scandalo della manipolazione del LIBOR ha innescato una revisione globale dei meccanismi di determinazione dei tassi nel corso degli anni 2010.
 
Questa revisione ha portato all'introduzione del Secured Overnight Financing Rate (SOFR), un tasso privo di rischio che ha sostituito in larga misura l'USD LIBOR nel 2021. Il SOFR è stato sviluppato in conformità ai principi per i benchmark finanziari dell'Organizzazione internazionale delle autorità di controllo (IOSCO) per i benchmark finanziari, garantendo una transizione di successo.
 
Tuttavia, persisteva una sfida: l'assenza di una componente di spread creditizio, che era stata fondamentale nel benchmark LIBOR. Di conseguenza, sono state sviluppate due alternative sensibili al rischio di credito: l'American Interbank Offered Rate (Ameribor) e il Bloomberg Short-term Banking Yield Index (BSBY). Nonostante il successo iniziale, l'IOSCO ha stabilito che nessuno di questi benchmark era conforme ai suoi principi e ha disposto l'interruzione di BSBY.
 
Nel mondo post-Libor, gli istituti finanziari cercavano un benchmark affidabile e solido che potesse tenere conto dei rischi di credito associati ai finanziamenti bancari non garantiti. Data questa esigenza, SOFR Academy, collaborando con un benchmark administrator, ha cercato di creare due benchmark complementari, Across-the-Curve Credit Spread Index® (AXI)® e Financial Conditions Credit Spread Index® (FXI)®, che fungessero da aggiunte sensibili al rischio di credito per SOFR.
 
Per conquistare la fiducia del mercato e la conformità normativa, SOFR Academy aveva bisogno di una revisione indipendente che potesse valutare la conformità dei benchmark ai principi IOSCO. In particolare, dovevano rispettare i Principi IOSCO 6 (progettazione del benchmark), 7 (sufficienza dei dati) e 9 (trasparenza delle determinazioni). Ameribor e BSBY non hanno rispettato questi principi, il che alla fine ha portato al loro fallimento. E, se SOFR Academy non avesse rispettato questi principi relativi alla sostanza di un indice, sarebbe probabilmente stato necessario modificare la metodologia dell'indice piuttosto che la sua governance.
 
È qui che sono entrati in gioco gli esperti di IBM® Promontory.

SOFR Academy ha collaborato con IBM Promontory per condurre una valutazione approfondita dell'aderenza di AXI e FXI ai principi IOSCO. Durante questa valutazione, sono state formulate cinque raccomandazioni critiche per migliorare i benchmark:

1. Chiarire i meccanismi di fallback.

Promontory ha rilevato che, sebbene AXI e FXI prevedessero disposizioni per problemi tecnici a breve termine, non esisteva una soluzione di riserva chiaramente definita per periodi prolungati di non disponibilità dei dati o bassi volumi di transazioni. In risposta, SOFR Academy ha introdotto metodologie di riserva all'interno dei framework AXI e FXI, che hanno contribuito a garantire l'affidabilità dei benchmark anche durante i periodi di perturbazione del mercato.

Ad esempio, se i dati non fossero stati disponibili o fossero stati al di sotto delle soglie per periodi prolungati, l'AXI sarebbe stato impostato di default su FXI meno la mediana storica quinquennale della differenza tra AXI e FXI.

2. Maggiore trasparenza nel calcolo del benchmark.

Per allinearsi ulteriormente al Principio 9 (trasparenza delle determinazioni), Promontory ha raccomandato di migliorare la trasparenza nell'approccio di ponderazione dei dati delle transazioni. Pertanto, SOFR Academy ha introdotto spiegazioni dettagliate all'interno dei propri documenti metodologici, definendo in modo esplicito come i volumi di transazione e la scadenza vengano utilizzati per calcolare i tassi non scalati e la scadenza media. Ciò ha permesso agli operatori di mercato di avere una visione chiara di come vengono determinati i tassi di benchmark giornalieri.

3. Introduzione di un framework di monitoraggio delle condizioni di mercato.

La revisione di Promontory ha anche identificato potenziali distorsioni di mercato se i benchmark dovessero iniziare a essere ampiamente utilizzati nei contratti finanziari. Per affrontare ciò, SOFR Academy ha implementato un framework di monitoraggio per tracciare i volumi di scambio e prevenire il "problema della piramide inversa", in cui i volumi di scambio nei prodotti legati al benchmark potrebbero superare di gran lunga le transazioni che alimentano il benchmark stesso. Questa governance proattiva ha permesso ad AXI e FXI di rimanere in linea con le condizioni di mercato.

4. Metodologia dettagliata per le soglie di volume.

Promontory ha osservato che, sebbene le soglie di volume facessero parte di AXI e FXI, non erano chiaramente definite nella metodologia. SOFR Academy ha risposto delineando soglie specifiche per il volume delle transazioni al di sotto delle quali non sarebbero state pubblicate nuove tariffe giornaliere. Ciò ha aiutato AXI e FXI a garantire accuratezza e l'integrità evitando distorsioni dovute alla mancanza di dati.

5. Revisione e adattamento continui.

SOFR Academy e il suo benchmark administrator hanno introdotto un processo di revisione annuale per monitorare continuamente i benchmark, con l'obiettivo di mantenerli pertinenti e allineati con le condizioni di mercato e i requisiti normativi. In questo modo AXI e FXI hanno potuto adattarsi all'evoluzione dei mercati finanziari, mantenendo conformità e funzionalità.

Dopo questi miglioramenti, Promontory ha concluso che AXI e FXI avevano pienamente implementato i Principi IOSCO 6, 7 e 9, relativi alla solidità, alla trasparenza e all'affidabilità. AXI e FXI hanno risposto alla domanda del mercato di un tasso sensibile al rischio di credito che integrasse il SOFR.